封闭式基金作为一种专业理财工具，在完全市场条件下，其定价应以基金净值为基准，市场交易价格围绕净值波动。考虑到我国新兴证券市场的特点，市场存在诸多不规范因素以至深层次的缺陷，市场风险较大，并且封闭式基金不能申购与赎回，其市场交易价格应当表现为一定水平的贴水交易，贴水率究竟多大比较合适，理论上难以给出一个确切的答案，但近一年来封闭式基金表现为20%--40％水平的深幅贴水交易，尤其是在市场指数跌至1300点，市场系统风险得到极大释放的背景下，值得我们进行深层次的思考与研究。或许，在市场极为看淡封闭式基金投资价值的时期，也就是我们发现封闭式基金投资价值的时机。

    折价幅度越来越大

    自98年4月第一只封闭式基金——基金金泰上市以来，我国证券投资基金业的发展已历经7年时间。封闭式基金设立之初，交易价格在98年底及99年初普遍表现为升水交易，升水率最高的时间是99年6月，平均升水率高达19．6％，随着市场对封闭式基金认识的深入与完善，基金市场的不断扩大以及开放式基金的不断推出，99年7月份封闭式基金普遍进入折价交易。贴水率最高的时间是04年10月份，平均贴水率高达32．7％。截至05年3月4日，54只封闭式基金平均贴水率为30．6％。贴水率最高的是基金久嘉达41．5％，贴水率最低的是基金兴业也有16．7％。

    研究结果表明，封闭式基金贴水率与基金规模具有明显的相关性，大盘基金的贴水率最高，小盘基金贴水率最低。最近3个月小盘基金的平均贴水率为22．1％，中盘基金的平均贴水率为24．5％，大盘基金的平均贴水率为37．7％。另外，封闭式基金到期后该何去何从将成为封闭式基金未来市场定价的重要影响因素，对一些短期内即将到期的基金影响更为明显。分析表明，54只封闭式基金中，有23只封闭式基金将在3年内到期。对于这些短期内到期的封闭式基金，如果届期进行清算，或转为开放式基金净价交易，无疑含有较高的贴水升值机会。正是在这种预期下，目前市场上推出了不少专门投资于封闭式基金的信托投资与委托理财产品。23只3年内到期的封闭式基金中，有20只属于5亿规模的小盘基金，说明小盘基金贴水率远小于大盘基金的一个重要原因很可能就是小盘基金将很快到期，也表明市场对即将到期基金的贴水升值价值已有所反应。

    折价与盈利能力无关

    一般意义上，封闭式基金盈利能力越利能力太差导致折价率居高不下吗?

    最近三年的数据表明，封闭式基金季度净值变动与大盘指数具有明显的相关性，一般情况下大盘上涨时，封闭式基金净值增加，大盘下跌时，封闭式基金净值下降。而与开放式基金比较，封闭式基金无论是净值波动还是累计净值增长都大致相当。在大盘指数上涨的季度，封闭式基金的净值增长要优于开放式基金，在大盘指数下跌的季度，开放式基金的净值增长要优于封闭式基金。研究分析还表明，封闭式基金盈利能力与贴水率之间并不具有相关性，盈利能力强的基金与其他同等规模的基金比较，贴水率大致相同，并不存在明显优势。

    由此可见，目前封闭式基金平均30％左右的折价水平，确实难以用基金的盈利能力来解释，而且基金不同盈利能力的差异，在贴水率上并未反映出来。