合兴包装(002228)：营业利润大增表明拐点形成
事件:
合兴包装（002228）公告13年中期业绩快报,上半年实现收入119013万元,同比增长21.53%,实现归属于母公司的净利润4728万元,同比增长93.55%。其中二季度实现营业收入64339万元,同比增长15.87%,实现净利润3263万元,同比增长124.91%。
投资要点
二季度营业利润增速加快表明拐点形成,所得税率下降使得净利润增长快于利润总额。
公司此次业绩快报增长超我们前期预期,上半年营业利润同比增长65.09%,二季度单季营业利润的增速达到90.79%。营业利润的增长主要源自收入水平增长和毛利率改善,随着公司子公司业务的开展,公司在激烈的竞争环境中实现了20%以上的收入增长。其次公司上半年的营业利润率达到了5.2%,同比去年上升了1.4个百分点,我们预计毛利率的改善是主要原因,如上半年一路走低的箱板纸价格,以及产能利用率提升带来的固定成本占比减少。部分子公司的亏损使得去年上半年的所得税率处于高位,随着子公司经营状况的整体改善,二季度的所得税率明显减少并将有望在未来几个季度里得以持续。
公司调整资产减值贡献1289万盈利,也超我们预期。去年半年报的资产减值损失为412.6万元,资产减值损失减少1289万元意味着有部分坏账准备进行了转回。扣除这一影响,营业利润的同比增幅在30.64%,仍然显著超过了21.53%的收入增长,依然能说明产能利用率提升和毛利率改善对公司盈利能力的积极影响。
预计下半年公司将延续大客户战略,增长有望持续。公司全国范围的生产布局已经完成,规模优势能够在争取与同样全国化生产布局的大客户合作中抢的先机。我们预计类似与海尔的战略合作模式仍将持续,公司有望通过对大客户的继续覆盖,实现各个产能布点收入规模的上升。
财务与估值
再次强调2013年公司将进入收获年,上调盈利预测,维持买入评级。公司增长路径与我们前期报告《三年夜行,渐至黎明》中表述一样,产能利用率带动公司毛利率提升,预计公司现金流情况二季度也将好转,增长质量上升,上调2013~2015年盈利预测至0.27、0.39、0.50元(原预测为0.25、0.36、0.47元),以13年30XPE,对应目标价8.10,维持公司买入评级。
风险提示:宏观经济波动,客户拓展放慢,导致子公司运营情况不达预期。（东方证券）
