高盛集团4日发表报告认为，在人民币汇率漫长的调整过程中，中国无法承担升值减缓——更不用说停滞，所带来的巨大代价。

    高盛认为，中国人民银行需要持续大量购入美元，才能将人民币汇率维持在当前水平。今年前四个月，以美元计的外汇储备余额同比增长40.9%，仍远高于中国名义GDP增长率。假设当前外汇储备增长速度保持不变，到2008年底前储备余额可能会轻松突破2.2万亿美元。

    然而官方公布的外汇储备数据仍低估了实际的外汇资产规模。2008年4月，中国银行系统所持外汇资产已达2.1万亿美元，占GDP56%以上。自2006年以来，官方公布的外汇储备余额和金融机构外汇占款之间的差距显著扩大，其原因是央行采用“创新方式”，将更多的外汇资产计入商业银行的资产负债表2 ，其中包括近来要求商业银行以美元支付法定准备金增加的部分。

    值得关注的是，尽管贸易顺差增长大幅放缓而且全球经济风险承受能力下降，大量外汇资金仍在加速涌入。衡量热钱流向的常用指标（热钱规模=外汇储备变动－经常项目余额－外国直接投资）表明2007年底以来热钱流入规模急剧扩大，这可能体现了人民币和美元利差的逆转以及人民币升值预期的上升。近期热钱流入规模急剧扩大在很大程度上可能是来自于海外华人华侨汇款，特别是通过CEPA安排从香港流入的资金。

    高盛认为，无论从绝对额还是占GDP份额来看，中国国际收支盈余规模是任何一个大型经济体前所未见的。2007年中国国际收支盈余已达到GDP的15%，今年还可能会进一步增长。在规模如此庞大的国际收支盈余背后是央行在持续大量购入外汇，此举从以下几方面造成了巨大的经济损失：a) 国内通胀压力；b) 外汇资金流入在不断挤压国内信贷增长空间；c) 持有外汇储备造成了巨大的财富损失；d) 外汇资产的实际价值正迅速被国外通胀所侵蚀。

    高盛认为，人民币兑美元汇率6%-7%的升值幅度不太可能有效减少中国一年7000亿美元的国际收支盈余（或2620亿美元的贸易顺差）及其引发的各种经济失衡，中国显然更希望让人民币逐渐升值。然而面对不断上升的经济成本和国际社会压力，“逐渐升值”可能也越发需要变成“逐渐更迅速地”升值。

    高盛将3个月、6个月和12个月的美元/人民币预测从6.80元、6.55元和6.38元向前推进，更新为6.76元、6.60元和6.30元。预测人民币12个月升值幅度为10%，高于目前NDF市场所预计的6.6%的升值幅度。（姚炯）

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